L’euro et le bonneteau

Que la conjoncture soit souriante ou maussade, un sujet ne cesse jamais de préoccuper l’opinion : l’argent. Celui des ménages, d’abord : l’année dernière, les Français ont ramené le montant de leur épargne nette à celui de l’an 2000 (80 mds d’euros). Ils n’ont pour autant pas renoncé à leur tempérament de fourmi, car ils continuent de consacrer plus de 15% de leurs revenus au bas de laine – record absolu de l’Union européenne. Mais leur pouvoir d’achat ayant baissé (-1,6% sur les deux dernières années), ils ont par nécessité réduit les nouveaux apports à leur cagnotte. La “politique de l’offre” ne devrait donc pas influencer les pulsions auvergnates de l’Hexagonal moyen : faute de voir ses revenus augmenter, il préfère rogner sur sa consommation que de sacrifier son épargne.

Pour les (grandes) entreprises, les résultats définitifs seront bientôt connus. Mais les premières estimations pronostiquent déjà une nette augmentation des bénéfices (+23% pour les sociétés du CAC 40), en dépit d’un contexte économique peu favorable. La nette amélioration du résultat des valeurs financières représente, il est vrai, une large part de la performance de l’ensemble. Sans qu’il soit aisé de préjuger de la « sincérité » des bilans, pour reprendre la formulation consacrée des commissaires aux comptes. En effet, c’est cette année que la Banque centrale européenne doit réaliser la « Revue de qualité des actifs » (AQR) des grandes banques, un examen approfondi des bilans destiné à mesurer la solvabilité des établissements et à étalonner leurs besoins éventuels en fonds propres. Or, le 31 décembre 2013 constitue la date de référence pour ce passage au scanner. Une échéance qui a, semble-til, été efficacement anticipée : par rapport au mois précédent, le bilan total du système bancaire européen a baissé de… 900 mds d’euros, ce qui est considérable à la lumière des données historiques. Reste à savoir si ce nettoyage d’hiver a un caractère définitif ou s’il résulte de finasseries comptables, ayant permis l’évaporation temporaire d’actifs risqués (ceux qui font exploser les besoins en fonds propres). Connaissant la virtuosité de l’ingénierie financière, il n’est pas irrévérencieux de se poser la question.

Vers les créances virtuelles
Il n’est pas douteux que le système bancaire européen demeure fragile – et c’est un euphémisme. Même les audits les plus bienveillants font état d’une forte sous-capitalisation du secteur. Le FMI se montre régulièrement plus alarmiste, mais la BCE s’emploie à tempérer les inquiétudes : la Banque centrale est dans son rôle lorsqu’elle distille un discours de confiance, d’autant que se multiplient les interrogations sur la sortie de tel ou tel Etat de la Zone euro – une perspective que l’Institut d’émission entend combattre « par tous les moyens », bien qu’elle devienne de plus en plus réaliste. Il faut reconnaître le puissant impact de la politique monétaire des grandes banques centrales, si l’on en juge à celle de la FED américaine : après un usage intensif de la planche à billets, son ralentissement annoncé déstabilise les monnaies de nombreux pays émergents, avec des conséquences encore difficiles à évaluer, mais inévitablement dommageables. Ainsi, notre Banque centrale pourrait-elle s’engager dans un processus aussi offensif que celui de son homologue américaine ?

La question ne cesse de se poser avec l’évolution de la dette des États-membres. Le stock représente aujourd’hui 96% environ du PIB de l’Union, ce qui est considérable. Et le niveau continue de s’élever, avec la permanence de déficits publics importants. Cette situation suscite un pronostic consensuel : la charge de la dette, et les restrictions budgétaires qu’elle impose, constituent un handicap redoutable pour la croissance, pour l’emploi, et donc pour les ressources fiscales à venir. Un paysage durablement déflationniste, dans lequel la solvabilité des Etats ne cesse de se dégrader. En foi de quoi les économistes sont de plus en plus nombreux à admettre ce que nous ne cessons de clamer ici depuis longtemps : il est illusoire d’espérer amortir la totalité des dettes souveraines accumulées. Toute la question est de choisir comment faire disparaître la fraction surnuméraire. En premier lieu, il y a l’option du défaut généralisé sur une partie de la dette : son avantage est l’aspect radical de la méthode. Une restructuration de grande ampleur, sur le modèle d’un redressement judiciaire d’entreprise avec abandon partiel des créances. Son inconvénient, c’est évidemment de constater la perte (importante) des créanciers – les banques, certes, mais aussi les particuliers avec leurs placements monétaires et obligataires : les autorités politiques n’aiment pas les options radicales, même si ce sont les plus pertinentes. Ensuite, il y a l’option américaine : faire racheter des montagnes de créances par la Banque centrale, laquelle jure qu’elle les revendra quand la situation le permettra (c’est-àdire jamais).

L’ennui, c’est que la création monétaire d’une telle ampleur n’est guère possible que pour les Etats-Unis, le dollar étant encore le pilier du système monétaire. Sur l’euro, ce serait plus hasardeux. Si bien qu’une nouvelle option vient d’être suggérée par des Suisses (un universitaire et un banquier)1 . Il s’agirait de faire racheter la moitié des dettes européennes par la BCE, qui emprunterait sur le marché et émettrait en contrepartie des obligations… perpétuelles. Elle remplacerait ainsi des créances ne pouvant être raisonnablement remboursées par des obligations ne pouvant statutairement être amorties. D’accord, le résultat est identique ; mais il est en même temps différent. Car la BCE ne peut faire défaut, puisqu’elle a le pouvoir de créer de la monnaie si nécessaire. Voilà qui s’appelle ajouter une illusion à l’illusion…